曾经伯虎财经写过一篇文章《2.5亿人秃掉的背后，雍禾植发的美丽泡沫》，在文章中也提到了最为暴利的三大行业：口腔、眼镜、植发。
　

而在医疗领域，最容易出现龙头的领域是：眼科、口腔、妇幼、整形美容、康复等。

作为世界最大的眼科医疗机构，爱尔眼科在市场上有“眼科茅台”之称。2009年上市至今，爱尔眼科的市值从不足40亿元，一度狂飙到3200亿元，累计飙涨近80倍。

前几日，爱尔眼科公布了2021财年半年财报。数据显示，爱尔眼科营收达73.48亿元，较去年同期的41.64亿元大涨76.47%；净利润达11.16亿元，相比去年同期的6.76亿元大涨65.03%。

从去年到现在，爱尔眼科已经连续3个季度实现盈利。

可以说业绩非常亮眼。但在财报发布前几天，股市也出现了一些波动。

8月20日，号称"眼科茅台"的爱尔眼科股价下挫6.63%，创下4连跌记录。截至收盘，该公司股价为46.75元，总市值为2527亿元。

市场分析，原因是估值过高。

这家曾备受资本喜爱，市盈率估值直升到百倍、二百倍的企业，为何4连跌？

股价大跌背后，爱尔眼科经历了什么？高营收背后，爱尔眼科是如何玩增长游戏的？伯虎财经试图解析。

“莆田式”发家史

爱尔眼科的崛起，可以说跟莆田系医院的发展有着异曲同工之处。

1994年前后，莆田系搭上“医院承包经营”的东风，大举向公立医院挺进，承包男科、皮肤科等“边缘科室”。

而爱尔眼科的创始人陈邦和李力也是从那时候开始做医疗生意，与莆田系不同的是，他们选择的是眼科。

根据国盛证券数据显示，我国是全球眼病患者最多的国家，仅近视（约7亿）、干眼症（约3亿）、白内障（1.6亿）三大眼病患者人数就超过10亿（不考虑重叠发病）。

但当时眼科在医院的地位还较边缘，虽然顶着“金眼科”的名头，但那时候由于眼科手术少、用药少，远不如心内科、消化科、内分泌科等能“创收”。

眼看有人承包上海第六医院的眼科赚了大钱，陈邦、李力嗅到了商机，决心回湖南做白内障手术。

陈邦花3万元，付了10%的首付款，从德国买回白内障超声乳化治疗仪，谈妥了放在长沙市第三人民医院，开始“科室承包”的生涯。

光做白内障手术显然是不够的。于是他们又看上了当时正流行的准分子激光近视治疗仪，即用激光切薄角膜、改变其屈光度治疗近视。以“院中院”模式开展准分子激光手术。

承包医院科室，这一点上爱尔眼科的起步和莆田系并没什么不同。不一样的地方是，爱尔眼科以高价值的设备投入为切入点，而莆田系则习惯了“老军医”、“一针灵”的套路。

早期凭借疯狂的科室承包，爱尔眼科抢占了一定市场份额。2009年，爱尔眼科作为A股第一眼科股，在深交所创业板上市。

（爱尔眼科上市，图源：网络）

爱尔眼科能够迅速起步，除了其选中的“赛道”优势之外，还有大量的营销投入。

白内障和准分子激光治疗手术大部分依赖仪器设备，并不需要医生有高年资的经验，因此爱尔眼科有快速扩张的基础。在打法上，爱尔眼科采取二三线城市连锁扩张的模式，把在大城市司空见惯的眼科治疗仪器带到中小城市，加上营销猛推，收获了大批市场。

过度的营销也让爱尔眼科尝到了恶果，据天眼查APP信息显示，全国多地的爱尔眼科医院因虚假宣传、违反广告内容管理规定、在生产经营中以次充好等原因被行政处罚。

相比而言，和爱尔眼科几乎同时起步的北京英智眼科、深圳阳光眼科等多年来深耕一地，规模却始终难以扩大。

除了营销推广，爱尔眼科还把市场部的名字，改成了“防盲办”。防盲办的主要工作之一，就是不断下到基层社区进行“筛查义诊”，包括给老年人测视力、验光、测眼压等，说服需要进行治疗的患者到医院进行相应的检查或手术。

与莆田系医院起初的打法相似，爱尔眼科通过大量线下的“推销”，逐渐有了名气。

2013—2019年，爱尔眼科各年营收、净利润增速，均超过20%。在A股，长年业绩表现如此稳定的公司只有14家，可以说是凤毛麟角。

从2015年开始，爱尔眼科开始加速了海外的布局，收购亚洲医疗集团，迈出了国际化的第一步。

而让爱尔眼科得以加速扩张的法宝是——投资孵化基金，通过收购的方式快速的铺开市场，扩大营收。

根据野村东方国际证券研报数据，截至 2020 年 10 月，包括收购基金持有的医院，爱尔眼科在中国各地拥有 552 家医院和诊所。其中 71 家为区域城市中心医院，平均每家注册资本超过 1000 万元，其余为小型医院或诊所，平均每家注册资本为 50-900 万元。

爱尔眼科，也从一个不起眼的小科室蜕变成了一家市值千亿的上市公司。

资本运作高手？

爱尔眼科在2009年登陆创业板后，借助资本的东风，开启了快速扩张，成为了国内规模最大的民营眼科医疗机构。

《2020年福布斯中国富豪排行榜》上，陈邦以1047.6亿元位居第28位，成为湖南首富，排在了王健林前面。

为什么说这家公司是“眼科茅台”？

财报显示，近九年来（2012-2020年），该公司归属净利润从1.825亿元飙升至17.24亿元。与此同时，其毛利率常年保持在44%以上，净利率常年保持在11%以上。

业绩持续增长+盈利能力强，反映到股价上，爱尔眼科走出了牛股行情。从2012年年初至今，该公司股价涨幅超过2200%，即涨幅超过22倍。

也正因为它长周期、大幅度的净利润增长，当时的高瓴资本张磊选择全额认购10亿元，认购价格为27.6元每股。如今爱尔眼科的股价在80元以上。

为什么爱尔眼科利润一直高增长？

通过观察管理费用率、销售费用率、财务费用率这三项费用的变化情况，我们可以看到爱尔眼科已经度过了在销售、宣传和品牌等方面进行高密度投入的时期。

自2016年开始，董事长陈邦就不断削减各类投入，换来的结果是，公司的营业收入和利润在持续高增长。

此外，也源于市场找不到可以和爱尔眼科匹敌的竞争对手。

头部企业减少宣传推广（包括促销等获客手段），一般来说都是行业对手的发展机会，最典型的就是拼多多在阿里巴巴专注于获利赚钱的阶段，大量的烧钱抢占市场，最终大获成功。如今拼多多进入“收割期”，阿里巴巴反向进行投入和补贴，希望重夺市场，也获得了一部分投资者的认可。

但奇怪的是，眼科赛道里并没有大规模“抢夺利润”的事件出现，我们至今没有看到哪个大资本愿意投入重注，去扶持一个能够抗衡爱尔眼科的机构。

前面来看是结果，那么爱尔眼科业绩增长的驱动力是什么？